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房地产调控近两年来技术

2020-03-27 来源:

1、扑朔迷离的中国房地产

本轮中周期以来,房地产行业伴随着政策几经沉浮:先是2008年底到2009年政府对经济的“大救赎”,房价大幅飙升,2009年底到2010年上半年开始的调控,房价没能下降、但市场已经开始下跌,2010年下半年,由于担心经济二次探底以及美国的QE,中国经济与A股市场出现反弹,随后的调控力度加大,2011年 月以来,中国经济从此进入第一库存周期的下行及衰退阶段,房价也顺周期小幅下降,2011年底的降存准开始,投资者对房地产在中国经济中的作用似乎大成共识:经济越差,政府对房地产松绑可能性越大,于是,在房地产股价指数开始率先反弹,而2012年 -4月之后,房地产销售开始好转,随之而来的是6-7月房价反弹,市场对政府从严调控房地产的表态颇为敏感,经济下行过程的宽松政策变得越来越可望不可及,结果进入房地产调控、政策偏紧、经济继续恶化、周期行业下跌、A股市场转弱的悲观循环中。

房地产逐渐成为一个沉重的话题。

虽然在近期的一系列报告中,我们认为中国的第二轮库存周期启动逐渐临近,从理论上来看,三季度月应该能看到本轮库存周期调整的第一个底部,但近期的经济和政策导向来看,这个底部有可能被延迟。

同时,我们在此前的研究报告中,将经济周期波动的驱动力量划分为:技术革新驱动长波运动、房地产和投资驱动房地产周期波动、固定资产投资驱动中周期波动、库存变化则驱动库存周期波动,而中间最关键的变量是货币,而所有驱动因素集中在经济周期上,表现为经济的短期波动。我们姑且不讨论长波周期,库存周期和朱格拉周期我们研究的比较多,对房地产周期的研究则相对偏少。

从过去一年开始,房地产问题在中国现实经济中越发显得重要,经济的波动基本是伴随政府对房地产政策而波动,而有识之士则惊呼房地产对中国经济的“绑架”,而当下,中国经济也重复之前的困境:房价反弹、政策掣肘。

未来会是如何:政策继续紧缩、经济无底?中策中性、经济底部徘徊?政策偏松、房价反弹、经济走出困境?

我们不知道政府将做如何决策。如果单纯房价来看,过去10年,除了2008年底到2009年初曾经出现大约10-20%的下跌之外,房价似乎不但坚挺、甚至反弹的更快,2011年 月以来的经济调整,房价似乎没有像大家所预期那样下跌,投机吗?刚需吗?中国的房地产似乎显得越来越扑朔迷离。

我们尝试对中国房地产周期问题研究这样一个“沉重”的课题,同样也是是一个关系未来经济周期动力的关键问题,我们也摈弃成见,以客观的姿态分析中国的房地产周期何去何从,并思考经济周期与市场的命运。

2、房地产周期与库兹涅兹周期

要研究中国的房地产周期,我们不得对先驱们关于房地产周期的研究和论述做一个简单回顾:

19 0年美国经济学家西蒙??库兹涅兹在《生产和价格的长期运动》一书,根据对美、英、法、德、比利时等国19世纪初叶到20世纪初期60种工、农业主要产品的生产量和 5种工、农业主要产品的价格变动的时间数列资料,剔除其间短周期和中周期的变动,着重分析了有关数列的长期消长过程,指出经济中存在长度为15-25年不等的长期波动。这种波动在美国的许多经济活动中,尤其是建筑业中表现得特别明显,所以库兹涅茨周期也称为建筑业周期或房地产周期。库兹涅兹周期是居民财产购建和人口转移两大因素互相作用推进发展。

霍伊特在其著作《百年来芝加哥地区的土地价格》一书中详细阐述了芝加哥的房地产周期,10 年期间,建筑活动的事件按照先后顺序不自觉的重复发生了五六遍,平均时间间隔为18年。霍伊特长达18-20年的房地产周期非常缓慢,但是周期振幅非常大。霍伊特采取与其他变量对比的方法来说明这一点:在所研究的10 年期间,整体经济活动GDP从未超过其趋势水平的16%,从未超过其趋势水平的28%。但是,高峰时期房地产销量比正常水平高1 1%,新建房屋数量高于其趋势水平的167%,周期振幅非常大。

哈里森是房地产周期研究的另一重要学者,其代表作为《ThePowerintheLand》和《Boombust:Housepricesandthedepressionof2010》。哈里森对200多年来主要英国和美国的经济和房地产史研究的主要结论:(1)房地产的周期是18年左右;(2)当前18年的房地产周期依然在起作用。( )哈里森的模型表明:房价会先上涨7年,然后可能会出现一个短期的回调,再经历5年左右的快速上涨,之后是2年最后的疯狂,最后是历时4年左右的崩溃。

进入20世纪90年代,三个经济事实改变了国外房地产周期研究的传统方式:首先,日本房地产泡沫破裂引发了人们对房地产周期波动机理研究的重视;其次,发达国家资本市场的新发展引发了“投资导向”型房地产周期研究的出现;最后,发达国家房地产周期波动的普遍存在,以及1997年爆发的东南亚金融危机,使得对国际房地产周期的研究得到重视。

价格、需求、投资、货币、经济周期是主导房地产周期运行的最重要因素,而人口及人口结构则是一个关键因素。

美国房地产周期

2.1、美国的真实房价

为了研究较长历史时期内美国房地产价格的周期和影响因素,我们采用了耶鲁大学罗伯特??希勒教授在《非理性繁荣》一书中采用的并在其个人网站上更新的从1890年到2012年第一季度的美国名义和实际房价指数,以及实际建筑成本指数。

除2006年之后的下跌以外,美国名义房价指数基本保持上升趋势。

在扣除了通货膨胀的影响之后,实际房价指数(1890年为100)在2000年之前基本在一个较小的范围内(60-120)波动,随后在2005年达到195的高点,并在短短几年内跌到2012年初的11 ,其上升和下跌速度之快、幅度之大均为历史罕见。

对于实际房价指数和实际建造成本指数二者而言,在1960年之前,二者基本沿着类似的趋势变动,而在1970-1980年间,建造成本指数迅速上升,而实际房价却没有表现出类似的趋势,使得二者的差距迅速缩小,而在1990年后,建造成本指数基本维持不变,而实际房价却大涨之后暴跌,建筑成本已不能解释房价的波动。

从真实房价波动看,周期大约为20年(1921年-1942年、1974年-199 年、199 年-2012年)或者更长(1942年-1974年),虽然并不严格遵循18-20年的周期波动,但周期性仍然是较明显的。

2.2、房价收入比波动比房价更显著

房价收入比或是衡量一个经济体房地产泡沫的重要指标,对判断房地产周期有一定的帮助:在房地产周期复苏过程中,房价缓慢上涨期,房价收入比保持稳定或小幅增长;在房价加速上涨过程,房价收入比上升;房价收入比最大时,或是房地产泡沫极盛期,之后房地产周下行。

我们根据新建住房平均售价和新建住房中间售价测算了房价收入比,发现美国的房价收入比基本表现出了较为稳定的趋势,其中根据新建房屋平均售价测算的房价收入比在7-9之间变动,而根据新建房屋中间售价测算的房价收入比在6-7之间变动。

房价收入比的高点分别出现在1968年、1979年、1989年、2005年,领先于房价的高点,与之对应的,房价收入比的低点分别出现在1970-1971年、1985年、1995年、2011年。

1992年至2001年,虽然美国房价经历长达10年的上涨,但由于收入同时上涨,房价收入比保持长期稳定。

与房价波动相比,房价收入比的波动更为显著,且周期大约为1 -14年,与18-20年的房地产周期波动并不完全一致,这或者与某一阶段房价与收入同向变化有关,而房价收入比上升则意味着房价的加速上涨。单房价收入比却领先于房价见顶。

2. 、人口因素与房地产周期

一切经济周期都与人的活动有关,与人口结构、人口增长有关也是房地产周期的基本影响因素之一。

2. .1、人口、城市化率与房价

从1890到19 0的四十年间,美国的城市化率基本上保持每十年上升5%的趋势。这样,城市化率从1890年的 5.1%上升到19 0年代的56.2%。但是,城市化率的上升速度自此就开始逐渐下降,随后二十年间仅上升了约 %。二战后的1950到1960年间城市化率上升了10%,但是随后的四十年间从1960年到200 年城市化率仅从70%上升到80%。整体而言,美国城市化率从50%左右上升到60%左右大约用了三十年时间,从60%左右上升到70%左右大约用了十年时间,而从70%上升到80%用了超过四十年。

学术研究表明,城市化率沿着S型曲线变动,城市人口在超过 0%时,即进入加速期,直到城市人口超过70%,但劳动人口增加,是城市化进入加速器的先决条件。从城市化率看,2010年美国达到82. %,劳动人口、尤其是20- 0岁的人口数量仍将缓慢增长,美国的城市化率仍将缓慢提高。

一般认为,城市化进程按照人口流动主导方向分为从农村进入城市、从小城市进入大城市、大城市郊区化(从城区进入郊区)、郊区城市化(形成“大都市圈”)四个阶段。在这四个不同阶段中,对住房的需求是存在区别的,分别表现为城市房地产价格的普遍上涨,大城市相对于小城市房价的上涨,大城市郊区房价上涨,大城市郊区房价的稳定等四个阶段。

我们看房价与城市化率之间的关系。随着20- 4岁人口数在1960-1970年代进入高速增长阶段,而 5-49岁人口数在1980-1990年代进入了高速增长阶段,而这两个阶段美国城市化率也相应加速。随后,适龄人口住房需求对房价的推动作用已经有所降低了。

2. .2、人口结构与房价

战后“婴儿潮”一代人的首次置业和二次置业的需求是房价上涨的主要动力。

一般来说,不同年龄段的人群处于生命周期的不同阶段,在投资偏好和行为上存在差异,因此人口年龄结构变化对社会总房地产的需求造成持续的影响。考虑到较长的历史时期,我们将年龄在20岁到 4岁的人口设定为首次置业的主要需求者,而 5岁到49岁的人口设定为二次置业,或者说改善型住房的主要需求者。同时,考虑到生命周期的整体特征,我们将人口出生数滞后27年设定为首次置业的周期,滞后42年设定为二次置业的周期。

出生人口数滞后27年得到的首次置业人数在六七十年代快速增长,特别是在1967-1977年之间。在此期间,实际房价除在七十年代中期暂时回落外,基本保持了增长趋势。出生人口数滞后42年得到的二次置业人数在1980-1990年间快速增长,此时首次置业需求人数基本稳定,整体而言与此时房地产的上升形态一致。

但1990年之后首次置业人数持续下降,二次置业人数上升,二者之和已经基本稳定,并不足以支撑互联网泡沫破灭后的高房价趋势。美国实际房价在九十年代中期以后的飞速上涨与美联储在互联网泡沫破灭后为推动经济增长而实行的过度宽松的货币政策有关。在2011年附近,首次置业和二次置业人口数已经与九十年代初期相同,而此时的房价也会回落到与九十年代初期基本一致。

从人口年龄分布的整体趋势来看,美国在2010到2050年间,20- 4岁年龄段以及 5-49岁年龄段的人口数仍保持了上升态势。同时,二次置业人口周期在2015年后达到了低谷之后开始回升,与首次置业人口周期的上升趋势并驾齐驱,能够为房价的上升提供较为坚实的基本面支撑。

因此,从置业周期与房地产周期之间的关系而言,2015年之前,美国房地产主要依赖于首次置业,但二次置业是下行的,从二者综合来看,201 -2014年美国是购房人口的低点,之后,由于置业人口的回升,美国房地产周期或能逐渐走出泥淖。

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